본 연구는 코로나19 경제위기 이후 급격히 증가한 국고채 발행량 증가의 영향을 분석하고 국고채 대내외 수요 기반에 대한 연구를 진행한다. 우리나라의 국고채 발행량은 코로나19 대응을 위한 확장적 재정정책의 재원 조달 과정에서 큰 폭으로 상승하였다. 국고채발행이 증가하면 국고채 금리(수익률)가 상승한다. 자금시장의 수요는 크게 가계, 기업, 정부, 그리고 대외부문으로 구성된다는 점을 고려할 때 국고채 발행량 증가는 국고채 금리뿐 아니라 가계와 기업이 마주하는 금리의 상승도 야기한다. 한편, 그 방향은 반대이지만, 국고채 발행량 감소에 따른 국고채 수익률 변화의 측면에 국고채 조기상환(buy-back; 바이백)이 있다. 본 연구에서는 거시경제변수를 포함한 동태적 넬슨-시겔 모형(dynamic Nelson-Siegel model with macro factors)을 이용하여 국고채 발행량 증가 및 국고채 바이백에 따른 수익률 곡선의 변화를 추정한다. 실증분석 결과, 국고채발행이 1조원 증가할 때 국고채 수익률은 약 2.5~2.9bp 상승하며, 이러한 현상은 국고채 발행량이 빠르게 증가한 코로나19 이후 더 두드러지고, 국고채 수요 저변이 비교적 부족한 중장기물에서 더욱 크게 나타난다. 한편, 국고채 긴급 바이백(buy-back) 상황을 분석한 결과, 국고채 바이백 규모가 1조원 증가할 때 국고채 수익률은 약 1.9~2.1bp 감소한다. 국고채 바이백에 따른 수익률 감소의 영향도 발행량 증가에 따른 수익률 증가의 영향과 마찬가지로 상대적으로 수요 기반이 적은 중장기물에서 더욱 크게 나타난다.

다음으로 국고채 대내 수요 측면에서, 금융시장의 거시건전성 규제가 국고채 수익률에 미치는 영향을 분석한다. 금융건전성 규제는 금융기관과 그로부터 비롯되는 제반 금융시스템의 안정성을 유지하기 위해 도입되었다. 하지만 일부 금융건전성 규제는 시스템 안정성뿐 아니라 국고채 수요에도 직간접적인 영향을 미침으로써 시장금리에도 영향을 미치고 결국 자원의 배분에도 영향을 미칠 수 있다. 본 연구에서 중점적으로 분석하는 금융건전성 규제는 단기자금시장 안정성 규제인 증권사 콜시장 참여 제한과 은행권 유동성 규제인 LCR(Liquidity Coverage Ratio) 규제이다. 이들은 글로벌 금융위기 이후 각 시장에서 시스템 안정성 확보를 위해 도입되었으며, 다른 한편으로는 국고채 수요에도 영향을 미칠 수 있는 대표적인 금융안정성 규제이다. 본 연구의 분석 결과, 증권사의 콜시장 참여를 자기자본 대비 25% 이하로 제한하고 그 이후 원칙적으로 배제한 결과 증권사의 환매조건부채권매매(Repo)시장 참여가 유의미하게 증가했다. 이에 따라 증권사의 국고채 수요가 증대되었고 그 결과 도합 10.8~12.5bp 내외로 국고채 수익률이 감소한 것으로 분석된다. 한편, LCR 규제가 단계적으로 도입됨에 따라 은행의 국고채 수요도 증가하고, 그 결과 국고채 수익률은 도합 약 6.1~7.3bp 내외로 감소하는 것으로 나타난다. 이러한 결과는 향후 금융건전성 규제 도입이나 기존 거시건전성 규제의 강도를 조정할 때 국고채 수요를 통한 금융시장 파급효과도 고려할 필요가 있음을 시사한다.

마지막으로 국고채 대외 수요 측면에서 대외불확실성이 외국인 자본유출입과 환율에 미치는 영향을 고찰한다. VIX로 대표되는 대외불확실성이 증가하는 경우 외국인 자본은 유출되고 환율은 절하되는 것으로 알려져 있다. 그러나 최근 이러한 변동성이 감소하였음을 확인하였다. 즉, VIX가 증가함에 따라 외국인 자본이 유출되고 환율이 상승(절하)되는 규모가 과거 대비 감소했다. 특히 외국인의 국채 수요가 이러한 변화를 야기한 것으로 사료된다.

This study analyzes the repercussions of the sharp increase in government bond issuance following the economic crisis induced by COVID-19. The surge in the issuance of government bonds in South Korea was substantial, driven by the need for financial resources to support expansive fiscal policies in response to the pandemic. As government bond issuance rises, so does the yield on government bonds. Given that the demand in the financial market comprises households, businesses, the government, and external sectors, the increased issuance not only affects government bond yields but also leads to a rise in interest rates faced by households and businesses.

Conversely, the study explores the impact of government bond buy-backs on yield changes, offering a direction opposite to that of increased issuance. Utilizing a dynamic Nelson-Siegel model with macro factors, including macroeconomic variables, the study estimates changes in the yield curve resulting from both increased issuance and buy-backs. Empirical analysis reveals that a 1 trillion KRW increase in government bond issuance leads to a 2.5 to 2.9 basis points rise in yields, particularly pronounced in the medium to long-term maturities. Conversely, a 1 trillion KRW increase in government bond buy-backs results in a 1.9 to 2.1 basis points decrease in yields, with a more significant impact on medium to long-term maturities with relatively less demand.

Moving on to domestic demand factors, the study examines the influence of macroprudential regulations on government bond yields. Specifically, it analyzes the impact of restrictions on securities firms' participation in the call market and banking sector liquidity regulations, such as the Liquidity Coverage Ratio (LCR). These regulations, introduced to maintain stability in financial systems post-global financial crisis, have direct and indirect effects on government bond demand, consequently influencing market interest rates and resource allocation.

The analysis indicates that restricting securities firms' call market participation to below 25% of equity leads to a substantial increase in securities firms' participation in the repo market. Consequently, the demand for government bonds by securities firms increases, resulting in a yield decrease of approximately 10.8 to 12.5 basis points. Similarly, the phased introduction of LCR regulations leads to increased demand for government bonds by banks, contributing to a yield decrease of around 6.1 to 7.3 basis points. These findings underscore the importance of considering the ripple effects on financial markets through government bond demand when adjusting the intensity of financial stability regulations.

Lastly, the study examines the impact of external uncertainties, represented by global volatility (VIX), on foreign capital flows and exchange rates. Traditionally, an increase in VIX corresponds to capital outflows and currency depreciation. However, recent observations indicate a decrease in the magnitude of these effects, suggesting a shift in the behavior of foreign investors in government bonds. The study concludes by highlighting the need to consider the potential effects on financial markets through government bond demand when adjusting or introducing financial stability regulations in the future.

발간사
요 약

제1장 서 론(김미루)

제2장 국채발행량 증가가 수익률 곡선에 미치는 영향(김미루/홍종수)
　제1절 서론
　제2절 기존 연구 및 문헌
　제3절 국채시장 현황
　제4절 모형 및 추정방법
　제5절 자료 및 기술통계량
　제6절 분석 결과
　제7절 결론

제3장 금융건전성 규제가 국고채 수익률에 미치는 영향(홍종수/김미루)
　제1절 서론
　제2절 기존 연구 및 문헌
　제3절 규제 현황
　제4절 분석방법
　제5절 자료 및 기술통계량
　제6절 분석 결과
　제7절 결론

제4장 우리 국채시장의 변화와 정책과제: 외국인 국채 수요와 안전자산 지위를 중심으로 (최우진)
　제1절 서론
　제2절 대외불확실성과 자본유출입
　제3절 우리 채권시장 투자환경과 정책적 시사점
　제4절 결 론

제5장 결 론(김미루)

참고문헌
부 록
ABSTRACT